Schweizer Exporte scheinen robust gegenüber Donald Trumps Zöllen

Wie anfällig ist die exportorientierte Wirtschaft der Schweiz gegenüber der neuen US-Handelspolitik? Das Land hat auf die schwächere Nachfrage aus China und Europa reagiert, indem es seine Exporte in die USA erhöht hat. Die nun angedrohten US-Zölle könnten Folgen für wichtige Sektoren wie Pharma, Maschinenbau und Uhren haben. Wir analysieren, wie widerstandsfähig die globalisierte Wirtschaft der Schweiz ist und wo wir im aktuellen Niedrigzinsumfeld Chancen für Portfolios sehen.

Die starke US-Konjunktur hat geholfen, das langsamere Wachstum in den Nachbarländern der Schweiz abzufedern. Die USA sind wertmässig der grösste Exportmarkt der Schweiz, nachdem sie seit 2020 Deutschland mit seiner stagnierenden Wirtschaft überholt haben. Gemessen am Bruttoinlandsprodukt (BIP) ist die Schweiz zudem die am stärksten von US-Exporten abhängige europäische Volkswirtschaft. In den vier Quartalen bis Juni 2024 lag der Anteil der US-Exporte am Schweizer BIP bei durchschnittlich 6,7%.

Da sich die „America First“-Politik der Trump-Regierung in Importzöllen niederschlägt, könnte sich diese stärkere Abhängigkeit von der US-Wirtschaft als zweischneidiges Schwert erweisen.

Die Schweiz könnte über Spielraum für einen Kompromiss verfügen. Die Handelsabkommen zwischen der Schweiz und den USA bieten einen Rahmen für exportorientierte Schweizer Unternehmen: Sie können sich umfassender in Deals engagieren und im Gegenzug für ausländische Direktinvestitionen niedrigere Zölle aushandeln. Die Schweiz ist bereits die siebtgrösste ausländische Investorin der USA: Von ihr sind unmittelbar eine halbe Million US-amerikanische Arbeitsplätze abhängig, wie das Eidgenössisches Departement für auswärtige Angelegenheiten im August 2024 berichtete. Die Trump-Regierung will ausländische Unternehmen ermutigen, Produktionsbetriebe in den USA zu errichten und so US-Zölle zu vermeiden. Viele Schweizer Unternehmen haben ihre US-Produktion bereits hochgefahren. Andere setzten während der ersten Amtszeit Donald Trumps die Lieferungen von China in die USA aus oder stoppten sie ganz. Denn die Zölle, die unter der Biden-Regierung fortgesetzt wurden, schmälerten sämtliche Kostenvorteile.

Es gibt noch weitere Gründe für Optimismus. Präsident Trumps „transaktionsorientierter“ Ansatz bei Zöllen könnte letztlich deren Wirkung begrenzen. Dies gilt vor allem für Endprodukte, bei denen die US-Verbraucherinnen und -Verbraucher Preisänderungen unmittelbar zu spüren bekämen. Zudem weisen Schweizer Exporte in die USA in der Regel einen hohen Mehrwert auf und betreffen weniger preissensitive Güter wie pharmazeutische Produkte, Präzisionsmaschinen oder Luxusgüter. Massvolle Zölle dürften die US-Nachfrage nach Schweizer Ausfuhren daher nicht wesentlich beeinträchtigen.

Wir können durchaus davon ausgehen, dass das Wirtschaftswachstum der Schweiz anhält

Daher können wir durchaus davon ausgehen, dass das Wirtschaftswachstum der Schweiz anhält und das reale BIP-Wachstum 2025 knapp über 1% liegen wird. Die Entwicklungen im Inland scheinen weitgehend positiv, da weiter in die Wirtschaft investiert wird. Zugleich profitiert der Konsum von der sinkenden Mietinflation infolge der niedrigeren Hypothekenzinsen und von steigenden Realeinkommen, die wiederum einem noch immer angespannten Arbeitsmarkt geschuldet sind. Ferner eröffnet der jüngste Durchbruch bei den Verhandlungen mit der Europäischen Union der Schweiz für die kommenden Jahre einen Weg für eine stabilere Wirtschaftsbeziehung mit ihrem grössten Handelspartner.

Negativzinsen?

Während der Erholung nach der Covid-Pandemie konnte die US-Wirtschaft das langsame Wachstum, die niedrige Inflation und den Niedrigzinszyklus hinter sich lassen, die auf die Weltfinanzkrise folgten. Und die Schweiz, könnte sie nach einem kurzen Unterbruch im Anschluss an die Pandemie wieder in die frühere Trägheit zurückfallen?

Die Inflation in der Schweiz sinkt wesentlich schneller als von den Märkten erwartet. Zu verdanken ist dies niedrigeren Energiepreisen und der Stärke des Schweizer Frankens, wodurch die Kosten für Importwaren gesunken sind. Die Verbraucherpreisinflation ging in der Schweiz von 0,6% im Dezember 2024 auf 0,4% im letzten Monat zurück, bei einem Inflationsziel der Schweizerischen Nationalbank (SNB) von 0% bis 2%. Im Dezember letzten Jahres reduzierte die SNB den Leitzins um 50 Basispunkte auf 0,5%, um mit den häufigeren Sitzungen der Europäischen Zentralbank Schritt zu halten.

Könnte eine Rückkehr zu Negativzinsen die nächste Phase der Geldpolitik sein? Wir denken nicht

Wir erwarten, dass 2025 die Inflation in der Schweiz niedrig bleibt und bei durchschnittlich etwa 0,7% liegen wird. Die SNB könnte gezwungen sein, die Zinsen noch weiter in Richtung null zu senken, etwa an ihrer nächsten Sitzung im März. Sie hat noch etwas Spielraum für umfangreichere Interventionen an den Devisenmärkten. Diese scheinen vor Mitte 2025 jedoch unwahrscheinlich. Wenn aber diese Tür wieder offen steht, könnte dann eine Rückkehr zu Negativzinsen die nächste Phase der Geldpolitik sein?

Wir denken nicht, zumindest zum jetzigen Zeitpunkt. Der starke Franken scheint die SNB nicht zu beunruhigen. Sie dürfte zuerst die geldpolitischen Instrumente ausschöpfen wollen, bevor sie auf Negativzinsen zurückgreift. Wenn die Zinsen näher bei null liegen, kann sie die Bilanz ausweiten, um die Aufwertung des Schweizer Frankens abzubremsen und die importierte Deflation zu begrenzen. Wir gehen davon aus, dass die EZB ihren Zinssenkungszyklus beendet, wenn die Zinsen in der Eurozone noch über 1% liegen. Unseres Erachtens unterscheidet sich diese Situation stark vom Konjunkturumfeld nach 2008, als die SNB sich veranlasst sah, die Zinsen deutlich in den negativen Bereich zu senken.

Neutralität des Schweizer Frankens

Über einen Horizont von einem Jahr dürfte der Dollar-Franken-Wechselkurs in einer Bandbreite von 0,88 bis 0,92 verharren. Dagegen erwarten wir, dass der Schweizer Franken im selben Zeitraum gegenüber dem Euro von aktuell 0,95 auf 0,86 aufwertet. Dies hat strukturelle Gründe: Ein hoher Handelsüberschuss der Schweiz gegenüber der Eurozone bedeutet, dass Schweizer Exporteure mehr Franken kaufen, was einen natürlichen Aufwertungsdruck erzeugt.

Interventionen der SNB am Devisenmarkt haben in der Vergangenheit die Aufwertung des Schweizer Frankens gegenüber der europäischen Gemeinschaftswährung verlangsamt. Da jedoch der reale Wechselkurs des Frankens aufgrund des aufwertenden US-Dollar niedriger ist, scheinen Interventionen der SNB am Devisenmarkt weniger dringlich. Sollten die USA Zölle auf Schweizer Exporte erheben, könnte der US-Dollar weiter gegenüber dem Schweizer Franken aufwerten. Dies dürfte unserer Meinung nach jedoch nur von kurzer Dauer sein.

Der „neutrale“ Zinssatz der Schweiz liegt unseren Schätzungen nach knapp über 0,5% und damit deutlich unter dem anderer Märkte

Mehr Rendite für Portfolios in Schweizer Franken

Die Schweiz wird eine wirtschaftliche Ausnahme mit strukturell niedrigeren Zinsen als in anderen Industrieländern bleiben. Ihr „neutraler“ Zinssatz – der die Wirtschaft weder fördert noch bremst – liegt unseren Schätzungen nach knapp über 0,5% und damit deutlich unter dem anderer Märkte. Dadurch ist es für Schweiz-basierte Anleger eine Herausforderung, mit Schweizer Staatsanleihen oder gar Unternehmensanleihen Portfoliorenditen zu erzielen.

Darüber hinaus machen die niedrige Inflation, das geringe, aber solide Wachstum und das relativ starke fiskalische Umfeld die Schweiz zu einem natürlichen Zufluchtsort für Finanzanlagen. Dadurch besteht anhaltender Druck auf die Renditen.

Auf Schweizer Franken lautende Anleihen erzielten 2024 entgegen den Markterwartungen eine überdurchschnittliche Performance. Wie präsentiert sich das Bild im Falle eines weiteren Rückgangs der Leitzinsen? Wenn der Endzins der SNB die Marke von null erreicht, erwarten wir für Schweizer Staatsanleihen eine Gesamtrendite von annähernd 1,3%. Eine vergleichbare europäische Staatsanleihe dürfte dagegen besser abschneiden, denn wir rechnen bis Ende 2025 mit einem EZB-Endzins von 1,25%.

Bei den Unternehmensanleihen gehen wir ebenfalls davon aus, dass auf Euro lautende Anleihen besser abschneiden werden als ihre Pendants in Schweizer Franken. Angesichts der hohen Kosten für die Absicherung von US-Dollar-Anleihen und der daraus resultierenden Folgen für die Performance in Schweizer Franken bevorzugen wir europäische Anleihen, die in Franken abgesichert sind.

Ein Engagement in Schweizer Immobilien kann im Zeitverlauf eine alternative Ertragsquelle darstellen

Aufgrund des Schweizer Zinsumfelds kann ein Engagement in Schweizer Immobilien im Zeitverlauf eine alternative Ertragsquelle darstellen. Aus Anlegersicht kommen dem Sektor niedrige Leerstandsraten, eine starke Nachfrage und steigende Mietpreise zugute. Auch die Fundamentaldaten bieten Unterstützung. Die Renditedifferenz und die aktuellen Immobilienbewertungen deuten auf eine erwartete Überrendite aus Immobilienanlagen hin, die mehr als 2,5% über Schweizer Investment-Grade-Anleihen liegt.

Schweizer Aktien haben im Januar eine sehr starke Performance erzielt. Wir halten Schweizer Aktien in unseren Multi-Asset-Portfolios auf strategischen Niveaus. Die Bewertungen sind momentan neutral und entsprechen dem langfristigen Durchschnitt. Zudem ist der Markt auf eine Handvoll Sektoren wie Basiskonsumgüter oder Gesundheitswesen konzentriert, deren fundamentale Trends positiv sind.

Insgesamt erfordert die Bewältigung der Marktvolatilität im Laufe der Zeit ein hohes Mass an Diversifizierung in regionalen Anlagen.