Aufwärtspotenzial für US-Aktien trotz Zöllen und Herausforderung durch DeepSeek

Die hohen Bewertungen von US-Aktien könnten wegen der Einfuhrzölle auf kurze Sicht unter Druck geraten. Senkungen der Unternehmenssteuern und eine Erholung der nicht konsumgetriebenen Sektoren dürften jedoch das Gewinnwachstum in diesem Jahr unterstützen. Die Entwicklungen rund um DeepSeek könnten kurzfristig zusätzlichen Gegenwind für den Markt bedeuten, da Anlegerinnen und Anleger zwischen potenziellen Gewinnern und Verlieren im Technologiesektor differenzieren. Langfristig dürften sich die Entwicklungen aber als positiv erweisen, da sie die Einführung von künstlicher Intelligenz (KI) allgemein beschleunigen und so die KI-Wertschöpfungskette unterstützen.

Die wachstumsfreundliche Politik der neuen Trump-Regierung, die hohen Konsumausgaben und eine beginnende Erholung im verarbeitenden Gewerbe dürften den Gewinnen von US-Unternehmen 2025 Auftrieb geben. Wir gehen von einem Anstieg der US-Gewinne um 12% aus, was massgeblich zur Marktperformance beitragen würde. Der S&P 500 bietet unseres Erachtens über die nächsten zwölf Monate ein Aufwärtspotenzial von rund 10% gegenüber seinem jetzigen Stand. Während die Bewertungen weiterhin hoch sind, könnten das Umsatzwachstum und die Margenausweitung ähnlich wie in den letzten drei Jahren zu weiteren Gewinnen führen.

DeepSeek und Ausblick für den Technologiesektor

Das KI-Modell DeepSeek schlug hohe Wellen in der globalen Technologiebranche. Denn es stellt die Annahmen der Märkte zur strategischen Dominanz von US-Technologiefirmen, zu deren Aktienbewertungen sowie zum Bedarf an massiven Infrastrukturinvestitionen infrage. Mithilfe von bestehenden Investitionen und bahnbrechenden Technologien hat DeepSeek ein Reasoning-KI-Modell entwickelt, das anderen Modellen überlegen und Berichten zufolge kostengünstiger ist. DeepSeek ist zwar ein bedeutender Fortschritt. Es könnte zu tieferen Preisen führen und so die breite Einführung von KI beschleunigen. Das Modell „R1“ des Unternehmens scheint aus unserer Sicht aber eher das Ergebnis einer kreativen Verfeinerung der vorhandenen Technologie als einer tiefer gehenden Innovation zu sein. Der Grund dafür ist, dass es sich auf grosse Sprachmodelle (Large Language Models, LLM) stützt, die von US-Unternehmen zu hohen Kosten entwickelt wurden.

Es hat – bisher – noch nicht zu einem grundsätzlichen Richtungswechsel bei den für 2025 geplanten Investitionen von hochkapitalisierten US-Aktiengesellschaften geführt. Schätzungen zufolge werden die Gesamtinvestitionen der grössten US-amerikanischen „Hyperscaler“ (Amazon, Microsoft, Alphabet/Google und Meta Platforms) in schnellere Chips, Rechenzentren und sonstige Infrastruktur dieses Jahr gegenüber 2024 um rund einen Fünftel auf fast USD 290 Mrd. steigen. Wir betrachten DeepSeek daher als einen Entwicklungsschritt und nicht als revolutionäre Neuerung. Ausserdem dürfte sein Open-Source-Ansatz dazu beitragen, die Technologie voranzubringen. Denn US-Pioniere wie Open AI, Llama (Meta Platforms) und Gemini (Alphabet/Google) analysieren das chinesische Modell und entwickeln ihre eigenen Modelle weiter.

Wir halten an einer neutralen Einschätzung des Technologiesektors fest, der von entscheidender Bedeutung für den breiteren US-Markt ist

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Am 27. Januar, kurz nach der Vorstellung von DeepSeek, musste der weltgrösste KI-Chiphersteller Nvidia einen Rekordrückgang seiner Marktkapitalisierung hinnehmen. Es kam jedoch nicht zu einer breiten Verkaufswelle, und der Kurssturz betraf selbst innerhalb des KI-Sektors nur spezifische Aktien. Dies lässt erkennen, dass die Anleger innerhalb des Technologiesektors differenzieren. Geringere Rechenkosten für KI könnten beispielsweise Softwareunternehmen und Herstellern von Unterhaltungselektronik (wie Smartphones und PCs) zugutekommen, indem sie zur verstärkten Nutzung von KI führen. Hyperscaler könnten ebenfalls profitieren, wenn das Inferenzvolumen (die Zahl der Entscheidungen oder Vorhersagen, die ein Modell macht, nachdem es trainiert wurde) steigt. Zudem lassen sich mit den Fortschritten der KI über die bestehenden Vertriebskanäle und Produktangebote zusätzliche Einnahmen erzielen. Im Gegensatz dazu sind Halbleiterhersteller und andere Anbieter von KI-Hardware mit grösseren Unsicherheiten in Bezug auf die notwendigen Infrastrukturausgaben konfrontiert. Dies hat sich bereits auf ihre Kursentwicklung ausgewirkt. Geringere Kosten könnten zwar der KI-Einführung und der Chipnachfrage einen Schub geben. Anleger werden von nun an aber fragen, ob anhaltend hohe Infrastrukturausgaben notwendig sind und wie tief die hohen Bewertungskennzahlen fallen müssen, um dieser Ungewissheit Rechnung zu tragen. Die Bewertung von Nvidia ist von einem Fünf-Jahres-Durchschnitt in Höhe des 35-fachen erwarteten Gewinns auf rund das 28-Fache zurückgegangen. Im Vergleich dazu wird beispielsweise der Halbleitersektor innerhalb des MSCI World mit rund dem 25-fachen erwarteten Gewinn gehandelt, bei einem langfristigen Durchschnitt des 16-Fachen. Wir halten insgesamt an einer neutralen Einschätzung des Technologiesektors fest, der von entscheidender Bedeutung für den breiteren US-Markt ist.

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Aktienmarktausblick 2025

Die Renditen am Aktienmarkt dürften sich auf kurze Sicht in Grenzen halten, da die Unsicherheiten bezüglich DeepSeek und möglicher Zölle anhalten. Dazu trägt bei, dass KI für viele hochkapitalisierte Aktien ausserhalb des Technologiesektors, beispielsweise Industrieunternehmen und Versorger, ein wichtiger Faktor geworden ist.

Dies wird unseres Erachtens dennoch nicht zu einer grösseren Outperformance von Small Caps führen, auch wenn ihre Entwicklung in den letzten zwei Jahren durchgehend unterdurchschnittlich war. Die Konsensprognosen deuten darauf hin, dass der Unterschied beim Gewinnwachstum zwischen Large und Small Caps 2025 kleiner wird. Unseres Erachtens muss der Markt sich angesichts der jüngsten Korrekturen der Erwartungen für den Gewinn je Aktie (EPS) aber auf erneute Enttäuschungen gefasst machen. Wir ziehen eine weiterhin neutrale Positionierung in Large Caps gegenüber Small Caps vor, da wir selektive Chancen in Large-Cap-Technologieunternehmen sehen, während der Zinsanstieg für kleinere Unternehmen Herausforderungen bedeutet.

In den USA sind die Unternehmensgewinne nach wie vor solide, und das günstige politische Umfeld, das die Trump-Regierung mit sich bringt, wird rasch eingepreist

In den USA sind die Unternehmensgewinne nach wie vor solide, und das günstige politische Umfeld, das die Trump-Regierung mit sich bringt, wird rasch eingepreist. Der jüngste Bericht des Institute for Supply Management zum verarbeitenden Gewerbe fiel robust aus. Dies mehrt die Hoffnung auf eine Erholung traditioneller, nicht KI-bezogener zyklischer Sektoren wie Grundstoffe und Industrie. Japan, das weniger abhängig von KI und dem Technologiesektor ist, bietet erstmals seit mehr als einer Generation ein vielversprechendes Binnenwachstum. Es kann aber auch zur Portfoliodiversifizierung dienen. Die unterdurchschnittliche Performance des Landes seit Jahresbeginn ist angesichts der überlegenen Dynamik durch EPS-Revisionen aus unserer Sicht nicht gerechtfertigt. Wir betrachten dies als Kaufgelegenheit. Das zunehmende Reformtempo wird unseres Erachtens die Profitabilität der Unternehmen im Vergleich zu den Kapitalkosten steigen lassen. Dies dürfte dazu beitragen, Japan zum ersten Mal seit 2013 wieder attraktiv für ausländische Investitionen zu machen.

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Der Ausverkauf am taiwanischen Aktienmarkt nach der Einführung von DeepSeek, von dem vor allem der grösste Chiphersteller TSMC (Taiwan Semiconductor Manufacturing Company) betroffen war, scheint übertrieben. Nicht-AI-Chips machen nach wie vor den Grossteil seines Umsatzes aus, und seine dominante Marktposition wird weiter gestärkt.

Im Gegensatz dazu erzielten Aktien der Eurozone nach langer Underperformance eine technische Erholung. Die Gewinnrevisionen in vielen zyklischen Sektoren bleiben aber negativ, auch wenn eine weitere geldpolitische Lockerung durch die Europäische Zentralbank erwartet wird. Ausserdem gibt es erste moderate Abwärtskorrekturen der Prognosen für den Finanzsektor, da die Unterstützung durch höhere Zinsen wegfällt. Ein schwächerer Euro begünstigt europäische Exporte, die Ungewissheit in Sachen US-Zölle könnte aber Gegenwind verursachen.

Angesichts der geplanten Investitionen von US-Unternehmen und deren proprietären Daten bestehen weiterhin hohe Eintrittsbarrieren

Bessere Aussichten für chinesische Aktien

Die unmittelbaren Auswirkungen von DeepSeek blieben auch US-Präsident Donald Trump nicht verborgen, der die Entwicklung als strategischen Weckruf bezeichnete. Auch wenn das Wettbewerbsumfeld sich in Richtung spezifischer Lösungen und kreativer Ansätze verschieben könnte, werden fundamentale Innovationen unseres Erachtens immer noch erhebliche Investitionen erfordern. Angesichts der geplanten Investitionen von US-Unternehmen und deren proprietären Daten bestehen weiterhin hohe Eintrittsbarrieren.

Gleichwohl erlebte der chinesische Technologiesektor, vom Technologieriesen Huawei bis hin zu DeepSeek und anderen Akteuren, in den letzten Jahren eine Wiederbelebung. Dies deutet darauf hin, dass die Zölle und Exportbeschränkungen den USA im strategischen Wettbewerb der beiden Nationen vielleicht nur einen Zeitgewinn bescheren. Ausserdem zwangen die US-Massnahmen chinesische Unternehmen zu Innovationen. Dies könnte verschleiert haben, dass manche US-Sektoren im Wettbewerb ohne staatliche Unterstützung nicht konkurrenzfähig sind. Angesichts der Innovations- und Wettbewerbsfähigkeit Chinas und erster Anzeichen für eine Erholung des chinesischen Immobilienmarkts könnten sich die Aussichten für chinesische Aktien verbessern.