Inflation, Handel und Federal Reserve (Fed) im Blickpunkt

Samy Chaar, Chief Economist

Auf einen Blick

• Das Thema 2018: Wie stark werden die geldpolitische Straffung und der Handelsprotektionismus die Effekte der fiskalischen Stimulierung zunichtemachen?
• Wir nehmen Trumps Worte am Weltwirtschaftsforum ernst und wörtlich: „Amerika zuerst“ bedeutet nicht „Amerika allein“.
• Es gibt keinen Grund, warum das Fed seinen Rhythmus vierteljährlicher Zinserhöhungen ändern sollte.

„Wenn die Demokraten an der Macht sind, scheinen die Republikaner die konservative Partei zu sein. Doch wenn die Republikaner an der Macht sind, scheint es keine konservative Partei zu geben.“

Die Worte des US-Senators Rand Paul sprechen Bände über die zwei Jahre geltende Haushaltsvereinbarung von Mitte Februar. Diese betrifft höhere Ausgaben und Steuerkürzungen und gilt zusätzlich zu den bereits Ende 2017 verabschiedeten Budgetmassnahmen. Die Stimulierungsmassnahmen sind zwar positiv für das nominale Wachstum, aber natürlich negativ für das Defizit, das sich in den nächsten zwei Jahren um 1% bis 1,5% ausweiten wird. Damit hat die Regierung einen geringeren fiskalpolitischen Spielraum bei einem Konjunkturabschwung.

In diesem Jahr sind in den USA alle Voraussetzungen für Inflation erfüllt: ein angespannter Arbeitsmarkt, der zu schnellerem Lohnwachstum führt (vor allem in der Industrie), der übliche zeitliche Abstand zwischen BIP-Wachstum und Inflation sowie wachstumsfördernde Massnahmen, die spät im Zyklus umgesetzt werden. Der Privatkonsum könnte ein Bereich sein, der enttäuscht: Die Sparquote der privaten Haushalte befindet sich nahe den historischen Tiefständen (siehe Grafik IV), und die Konsumenten haben ihre Kreditkarten weit über ihr Einkommenswachstum hinaus strapaziert. Unter dem Strich prognostizieren wir für die USA im Jahr 2018 ein reales BIP-Wachstum von 2,5%, was leicht unter dem nach oben korrigierten Konsens von 2,7% liegt.

Im Aussenhandel erwarten wir nicht, dass die angekündigten Strafmassnahmen gegen China zu einem ausgewachsenen Handelskrieg führen werden. Die chinesischen Staatslenker wissen, dass sie stärker vom Handel mit den USA abhängen als umgekehrt, und könnten Präsident Trump letztlich Zugeständnisse machen, die dieser vor den Zwischenwahlen in den USA als „Siege“ verkaufen kann. Der Anstieg der Importe aus China hat zwar der Beschäftigung in der US-Industrie geschadet (siehe Grafik V). Doch vermutlich hätte die Produktionsbasis der USA auch ohne China unter der internationalen Konkurrenz gelitten.

Kommen wir zum Fed: Die Aussicht auf eine höhere Inflation – mit einem Kerndeflator der privaten Konsumausgaben von fast 2% – hat uns veranlasst, die von uns erwartete Zahl der Zinserhöhungen in diesem Jahr von 2 bis 3 auf 3 bis 4 zu erhöhen; unser Basisszenario ist eine Erhöhung pro Quartal. Die offenbar restriktivere Haltung des Komitees, das die geldpolitische Entscheidung trifft, war ein Grund für diesen revidierten Ausblick. Dabei sind wir der Ansicht, dass der neue Fed-Präsident Powell die US-Wirtschaft zurzeit optimistisch einschätzt; er ist aber nicht zwangsläufig ein geldpolitischer Falke.

Wir weisen allerdings darauf hin, dass dieses Basisszenario (eine Leitzinserhöhung pro Quartal) in hohem Masse davon abhängig ist, dass die Realwirtschaft störungsfrei läuft. Ausserdem ist es ein grosser Unterschied, ob der Aufwärtstrend mit neutralen Zinserhöhungen begleitet wird, oder ob die Leitzinsen angehoben werden, um die Konjunktur zu verlangsamen. Das Fed mag zwar nicht mehr so expansiv sein wie bisher, doch es ist zweifellos (noch) nicht aggressiv geworden.