États-Unis - Récession ou atterrissage en douceur  ?

L’essentiel en bref

• Face au ralentissement de la croissance américaine, aux tensions commerciales mondiales et à une inflation contenue, la Fed a décidé d’interrompre son processus de normalisation : aucune hausse supplémentaire des taux n’est attendue cette année.
• Ces projections étonnamment accommodantes de la part de la Fed ont provoqué une inversion de certains segments de la courbe des taux, suscitant des craintes de récession.
• Pour l’instant, toutefois, la consommation reste bien soutenue, augurant plutôt d’un atterrissage en douceur.

Les décisions prises par la Fed au mois de mars ont été plus conciliantes que prévu. Les prévisions de taux de l’autorité monétaire (le fameux « dot plot » – voir graphique 4) n’indiquent pour ainsi dire aucune hausse future. Et la fin du processus de normalisation du bilan a été avancée : il devrait désormais ralentir en mai et se terminer en octobre.

Sans que cela marque nécessairement la fin de son cycle de resserrement, la Fed a effectivement décidé, au regard du ralentissement de la croissance intérieure, des risques commerciaux et de l’inflation contenue, de patienter pendant une longue période. Notre scénario de base n’inclut donc plus de hausse des taux en 2019.

Les conditions financières se sont assouplies dans le sillage du ton plus conciliant adopté par la Fed, provoquant l’inversion, pour la première fois depuis 2007 (voir graphique 5), de certains segments de la courbe des taux, et suscitant du coup des craintes de récession. Si nous prenons au sérieux le signal donné par la courbe des taux, nous estimons aussi qu’il doit encore être confirmé, tant sur l’ensemble des échéances que du point de vue des indicateurs économiques (d’autant plus que la Fed pourrait ne jamais atteindre une approche restrictive).

Nous notons par ailleurs que les récessions américaines se sont toujours produites avec un décalage (de 9 à 24 mois) par rapport aux inversions de la courbe. Malgré sa maturité, nous considérons donc toujours que ce cycle conjoncturel ne touche pas encore à sa fin.

En particulier, nous tenons à souligner la solidité de l’emploi et la vigueur de la consommation. Au regard des nombreux soutiens (plein emploi, progression des salaires, bas prix du pétrole, disponibilité du crédit) dont bénéficie actuellement la consommation (qui représente 70% du PIB américain), il est difficile d’imaginer une récession prochaine.

Au final, le taux directeur réel de la Fed, proche de zéro, plaide en faveur d’un atterrissage en douceur plutôt que d’une récession. Tant que la Fed n’est pas contrainte de reprendre le chemin de la normalisation monétaire, en raison de l’évolution de l’emploi et des salaires, voire d’un endettement excessif dans les secteurs public et des entreprises, l’économie américaine devrait continuer à croître à un rythme proche de sa moyenne pour ce cycle.