Quelles perspectives pour l’or ?

Points clés

• Les records successifs du cours de l’or enregistrés ces dernières semaines - jusqu’à 2 195 USD/once - semblent alimentés par des flux d’investissement spéculatifs. Dans le contexte macroéconomique actuel, notre modèle de juste valeur suggère un prix de l’or autour de 2 070 USD/once
• La demande des banques centrales, qui diversifient leurs réserves, a compensé les flux sortants des investissements passifs et s’est muée en nouveau facteur structurel pour le prix de l’or, parallèlement aux taux d’intérêt réels
• Le dollar américain, moteur traditionnel du cours de l’or, apparaît aujourd’hui comme un facteur neutre
• Nous estimons que l’or pourrait atteindre 2 250 USD/once d’ici un an, sur fond de pivot de la Fed et d’une demande résiliente de la part des banques centrales. Nous maintenons notre exposition à l’or au niveau stratégique.

À plusieurs reprises, le cours de l’or a atteint des sommets durant les premières semaines de mars. Pourquoi ? Par le passé, trois facteurs expliquaient les mouvements sur le marché de l’or : les taux d’intérêt réels (corrigés de l’inflation), la demande physique et l’évolution du dollar américain. Qu’est-ce qui a changé pour mener les cours à de tels sommets et quelle sera la prochaine étape pour le métal précieux ?

Durant les deux premières semaines de mars, le cours de l’or a battu une série de records, gagnant 5,5% et atteignant un sommet de 2 195 USD/l’once. Cette flambée a surpris les investisseurs et a semblé déconnectée des marchés des taux et des changes. Traditionnellement, le cours de l’or augmente avec la baisse des taux d’intérêt réels, et vice versa ; la récente progression de son prix ne peut pas être expliquée si facilement. Les flux de fonds indiciels (ETF) adossés à l’or physique n’expliquent pas les mouvements récents : les ETF ont continué à enregistrer des sorties de capitaux en mars malgré la forte hausse des cours de l’or.

Nous pensons que les flux en provenance d’investisseurs financiers systématiques sont le principal facteur alimentant le cours de l’or. En effet, les données hebdomadaires sur les contrats à terme indiquent que les gestionnaires de fonds se sont précipités sur le marché de l’or, amenant les positions spéculatives nettes à des niveaux proches de ceux atteints en 2023. Cela reflète leur pari sur une première réduction des taux de la part de la Réserve fédérale plus tôt qu’anticipé par le consensus, sur la base de données manufacturières américaines plus faibles que prévu publiées début mars. Toutefois, le cours de l’or a interrompu sa hausse après la publication des données sur l’inflation aux États-Unis en février, et les marchés ont à peine ajusté leurs attentes en matière de baisse des taux d’intérêt.

Par conséquent, l’ampleur et la rapidité des mouvements sur les marchés de l’or en mars sont, à notre avis, davantage liées aux flux d’investissement et probablement exagérées. Notre modèle de juste valeur estime que le cours de l’or devrait se situer autour de 2 070 USD/once, contre 2 155 USD/once aujourd’hui. Néanmoins, ce bond illustre la puissance des flux d’investissement tout en confirmant nos perspectives haussières pour le métal jaune. Pour être soutenable, la hausse des cours nécessite un soutien fondamental plus important. Les taux réels et la demande physique en témoignent déjà.

Demande des banques centrales

Si l’on observe la performance de l’or ces deux dernières années, il est difficile d’ignorer que la demande des banques centrales est un nouveau facteur influençant les cours, en plus des moteurs traditionnels que sont les taux réels américains et le dollar. Depuis 2022, la demande des banques centrales a complètement compensé les sorties de capitaux des investisseurs passifs.

Les banques centrales ont inversé leur tendance aux ventes nettes qui avait commencé avec l’effondrement du système de Bretton Woods et duré jusqu’à la grande crise financière. Après la guerre entre la Russie et l’Ukraine, elles ont accéléré leurs achats de lingots. L’une des raisons principales en est la diversification des réserves de devises étrangères dans un paysage géopolitique qui a changé. Après que les gouvernements occidentaux ont imposé des sanctions à la Russie et gelé les actifs en dollars, les banques centrales des marchés émergents ont tenté de « dédollariser » leurs réserves et de remplacer ces actifs par de l’or. La Banque populaire de Chine (BPC) est au cœur de cette tendance. Elle a ajouté de l’or à ses réserves au cours des seize derniers mois, ce qui en fait le premier acheteur mondial en 2023. Les pays des BRICS¹ et les riches pays émergents tels que les États du Golfe et Singapour sont également devenus d’importants acheteurs d’or.

Selon une enquête du Conseil mondial de l’or (CMO), cette tendance devrait se poursuivre. Cette étude révèle que 62% des banques centrales prévoient d’augmenter la part de l’or dans leurs réserves totales, contre 46% en 2022. Étant donné que les réserves d’or ne représentent que 5% des réserves totales des banques centrales qui en ont récemment acheté le plus, il existe une demande stratégique potentielle importante pour les années à venir.