perspectives d’investissement
Ralentissement ou arrêt complet ? Des perspectives prudentes pour l’économie mondiale
La guerre et la pandémie ont porté un double coup à l’économie mondiale. Le conflit en Ukraine et les confinements en Chine ont mis un frein à la croissance et provoqué une envolée des prix partout dans le monde. Tout, ou presque, dépend maintenant du sort de l’économie et de l’inflation aux Etats-Unis. La Fed peut-elle stabiliser les prix sans provoquer une récession ? Nous restons prudents, mais estimons que la croissance restera supérieure à la tendance en 2022.
L’année avait pourtant bien commencé. L’économie mondiale sortait de la pandémie et connaissait une forte croissance. Les consommateurs occidentaux dépensaient sans compter, encouragés par les généreuses mesures de soutien budgétaire. L’emploi progressait. Les bénéfices – et les marges – des entreprises atteignaient des sommets, malgré une inflation élevée. Or, après ce début encourageant, deux événements sont venus perturber le couple croissance/inflation qui prévalait.
Le premier a été l’invasion de l’Ukraine par la Russie, qui a modifié à jamais certaines dynamiques au niveau de l’économie mondiale. Nous pensons que la guerre amputera la croissance mondiale de 1% cette année, principalement du fait de l’impact de la hausse des prix des matières premières sur la consommation. Le conflit armé ne s’est pas envenimé et se concentre désormais essentiellement dans l’Ukraine orientale, mais ses conséquences vont bien au-delà du coût humain et du ralentissement de la croissance économique. Le soutien occidental à l’Ukraine sous forme de livraisons d’armes, de renseignements et de fonds a été considérable. Nous anticipons de nouvelles perturbations de l’approvisionnement énergétique, les sanctions européennes étant vouées à s’étendre aux exportations de pétrole russe (dans le cadre d’une suppression désormais inévitable de la dépendance énergétique vis-à-vis de la Russie) et les mesures de rétorsion de la part de Moscou promettant d’ajouter aux difficultés. Privée de l’accès aux importations nécessaires au raffinage et au traitement du pétrole, la Russie peinera à maintenir sa production. Seules une chute de la demande ou une augmentation de l’offre d’autres producteurs permettraient de compenser la perte du pétrole russe. Partant, nous prévoyons que le prix annuel moyen du pétrole se maintiendra au-dessus de USD 120 le baril jusqu’à la fin de l’année, un chiffre supérieur aux estimations du consensus et qui constitue un important frein sur le plan économique.
Le deuxième événement implique la Chine, où la stricte politique « zéro-Covid » vient ébranler une économie, qui n’avait du reste pas encore renoué avec les taux de croissance prépandémiques. Le nombre de cas diminue désormais au niveau national et l’activité reprend à pas de loup. Cela étant, un redémarrage complet de l’activité est peu probable avant la fin du mois de juin, et seulement si la pandémie reste sous contrôle – ce qui n’est pas une mince affaire. Un nouvel assouplissement des mesures sanitaires devra probablement attendre la fin du 20e Congrès national du Parti communiste chinois en automne. Dans l’intervalle, la préférence des autorités pour un assouplissement budgétaire et monétaire progressif ne devrait qu’en partie compenser l’impact sur la croissance, tandis que le taux de vaccination insuffisant de la population laisse penser qu’un rebond vigoureux de la consommation est peu probable. Nous anticipons une contraction au deuxième trimestre et une croissance bien inférieure à l’objectif officiel de 5,5% cette année, aux alentours de 4%. Les difficultés rencontrées par le premier exportateur mondial de marchandises et les retards qui affectent le plus grand port du monde entravent les voies de transport et les réseaux logistiques mondiaux. Nous tablons sur une certaine amélioration à mesure de la réouverture progressive de Shanghai. Cependant, les chaînes d’approvisionnement et l’activité tarderont à renouer avec les niveaux d’avant Omicron.
Dans un contexte de ralentissement de la croissance et de hausse des prix, les banques centrales des marchés développés font face à des choix difficiles. Et leur décision a été de sacrifier la croissance au profit de la stabilité des prix. La bonne nouvelle, c’est que la vigueur du rebond post-pandémique a donné un coup de fouet à la croissance, ce qui devrait permettre d’atténuer les effets du ralentissement. Au début de l’année, les prévisions de croissance pour les Etats-Unis et l’Europe étaient d’environ 4%, soit plus du double des taux tendanciels. Aujourd’hui, nous prévoyons environ 2,9% et 2,5% respectivement, et le risque de récession avant 2023 nous paraît faible. Pour l’heure, l’économie américaine semble solide : le chômage est proche de son plus bas historique et les dépenses en biens et services, soutenues par les aides budgétaires et l’épargne accumulée pendant la pandémie, continuent à augmenter. L’objectif évident de la politique monétaire est de ramener la demande à des niveaux plus pérennes afin d’endiguer l’inflation, sans pour autant l’étouffer complètement.
A cet égard, la Réserve fédérale américaine (Fed) est confrontée à un défi de taille. Elle a pris un certain retard par rapport aux cycles de resserrement précédents, avec une inflation beaucoup plus élevée et un chômage bien plus faible. Depuis la Seconde Guerre mondiale, la Fed n’a jamais réussi à réduire l’inflation de quatre points de pourcentage sans provoquer une récession. Aujourd’hui, elle doit également alléger son bilan d’environ USD 2’000 milliards d’actifs simultanément, entrant ainsi en territoire inconnu. Son objectif sera de ramener les taux à un niveau neutre (que nous situons à 2,5-3,0%) d’ici le premier trimestre 2023. Le risque étant de la voir aller au-delà de ce niveau pour enrayer l’inflation.
La trajectoire de l’inflation américaine est donc essentielle pour les perspectives de la croissance mondiale. La Fed voudra voir des signes manifestes de recul de l’inflation pour renoncer à un resserrement monétaire musclé. Jusqu’à présent, les signaux sont pour le moins mitigés. La hausse des salaires ralentit quelque peu. Les effets de base seront plus favorables à l’avenir. Il est permis d’espérer que les tarifs aériens et hôteliers, ainsi que les prix des voitures d’occasion se normalisent au cours des prochains mois. L’inflation des biens se stabilise. En revanche, l’inflation des services ne cesse d’augmenter sur fond de forte demande intérieure, et les prix du pétrole devraient rester élevés. Il convient toutefois de noter que la réduction du soutien budgétaire, conjuguée au changement de politique monétaire (qui entraîne un durcissement général des conditions financières) devrait atténuer la demande et faire baisser l’inflation. Gérer le ralentissement ne sera pas non plus une tâche facile. Un secteur que nous surveillerons de près est celui du logement, dans lequel un fléchissement de la demande contribuerait grandement à prévenir une surchauffe de l’économie. Face à des taux hypothécaires qui ont récemment flirté avec les 6%, l’accessibilité économique diminue et l’activité s’affaiblit. Le logement risque selon nous de devenir un frein à la croissance cette année et l’an prochain, même si la pénurie chronique d’offre devrait contribuer à éviter d’éventuels effondrements. L’évolution de l’emploi (et plus précisément, des revenus) sera par ailleurs déterminante. Outre les données, nous surveillerons également de près les déclarations de la Fed.
Dans le même temps, le relèvement des taux américains n’est pas seulement un problème au niveau national : il entraîne un durcissement des conditions financières au niveau mondial, dans un contexte où les prix des actifs sont tendus et les niveaux de dette libellée en USD sont élevés. Les marchés émergents sont confrontés à une flambée des prix des denrées alimentaires et des carburants, ainsi qu’à un deuxième choc inflationniste, alors que nombre d’entre eux avaient déjà procédé à de fortes hausses de taux. Face aux tensions géopolitiques et aux perturbations de l’approvisionnement, les entreprises tentent de relocaliser leur production, réduisant ainsi les gains d’efficience résultant de plusieurs décennies de mondialisation. Dans l’ensemble, les perspectives de l’économie mondiale se sont détériorées sous l’effet de l’accumulation des obstacles. Les risques semblent pencher vers un ralentissement de la croissance, avec une probabilité accrue de récession l’an prochain. Certains facteurs pourraient toutefois nous rendre plus optimistes. Une plus grande réponse budgétaire à la guerre de la part de la zone euro, un pivotement de la Fed vers une position plus neutre, un cessez-le-feu en Ukraine ou des données plus encourageantes en provenance de Chine pourraient nous amener à formuler une opinion plus constructive. Pour l’heure toutefois, nous conservons nos perspectives prudentes.
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