Par Stéphane Monier Chief Investment Officer Lombard Odier Private Bank

Article publié dans le magazine Bilan, le 28 février 2018

La Banque du Japon (BoJ) est une des banques centrales les plus accommodantes au monde. À sa dernière réunion , elle a maintenu ses taux d’intérêt à court terme inchangés à -0,1% et son objectif de rendement à 10 ans des emprunts d’État à 0%. La BoJ détient plus de 40% de l’encours de la dette publique nippone ainsi qu’un important volume sur le marché actions par le biais d’ETF. Un changement important de la politique monétaire est peu probable, mais les investisseurs seront attentifs aux moindres propos du Gouverneur Kuroda sous-entendant que la solidité de l’économie pourrait inciter la BoJ à réduire une partie de ses mesures de relance dans un avenir proche. Même si l’inflation est toujours inférieure à l’objectif de 2%, les investisseurs seraient bien avisés de se préparer à des changements en temps opportun.

Ce solide contexte économique résulte des politiques «Abenomics» mises en place par le premier ministre Shinzo Abe. Son programme composé de trois flèches (assouplissement de la politique monétaire, réforme structurelle et relance budgétaire) est parvenu à sortir le Japon du marasme économique. La dernière série de propositions en date porte sur des réductions d’impôts ciblées pour les entreprises qui augmentent les salaires ou qui investissent dans les nouvelles technologies. Cette mesure concerne, elle aussi, les liquidités accumulées par les entreprises, qui pourraient voir passer leur taux d’imposition de 30% à 20%. En revanche, contrairement à ce qui se passe aux États-Unis, des hausses d’impôts sont prévues pour les revenus les plus élevés. Ces mesures devraient avoir un impact positif à long terme.

Les industries japonaises continuent de profiter de l’accroissement du commerce mondial. Le pays enregistre sa plus longue période ininterrompue d’expansion économique depuis les années 1980. La quasi-totalité des grands indicateurs cycliques annonce une économie vigoureuse. Le chômage s’établit à 2,7%, son plus bas niveau depuis 1993.

L’inflation continue de décevoir, même cet indicateur pourrait changer. Compte tenu de la situation tendue du marché du travail, les salaires à temps partiel augmentent, tandis que la bonne orientation des conditions extérieures (avec notamment la hausse des prix du pétrole brut) devrait engendrer des tensions sur les prix. Cependant, la BoJ a une mission délicate, notamment parce que son objectif d’inflation de 2% ne bénéficie pas d’un grand soutien politique: avec sa démographie difficile, le Japon est peuplé de nombreux retraités qui vivent de leurs investissements obligataires et qui n’apprécient pas les hausses de prix.
 

Hausses à prévoir sur le front des actions

Bien qu’il se soit redressé depuis le quatrième trimestre de 2017, le taux de change effectif  et pondéré des prix relatifs du yen, face à un panier d’autres devises, demeure très proche de son plus bas sur plusieurs dizaines d’années. En réalité, sa valeur réelle n’a pas énormément progressé malgré le léger rebond des prix domestiques et son appréciation apparente contre d’autres devises, car l’inflation est nettement plus élevée dans les autres pays.

Le marché actions japonais a enregistré un rebond spectaculaire en 2017 en s’adjugeant 19%, poursuivant la tendance entamée à la mi-2016 quand le plan Abenomics a commencé à atteindre sa cible. Le Japon est le marché le plus cyclique au monde et présente le plus important levier opérationnel, ce qui lui confère une grande exposition à la croissance mondiale, estimée à 3,7%  environ en 2018. C’est aussi un des rares marchés dont les valorisations sont justifiées si l’on se réfère aux ratios cours/bénéfices. L’appréciation du yen représente un risque, mais l’élan cyclique devrait apporter suffisamment de soutien, et la prudence caractéristique de la BoJ devrait limiter les chances de resserrement trop agressif susceptible de peser sur le sentiment.

Si la possibilité d’une crise géopolitique impliquant la Corée du Nord diminue, elle n’en reste pas moins tangible, et une communication brouillon de la part de la BoJ pourrait altérer l’appétit des investisseurs en provoquant une appréciation trop forte du yen ; enfin, les conditions du cycle économique mondial pourraient se révéler moins solides que prévu. Néanmoins, les aspects positifs sont difficiles à ignorer pour une banque centrale dont le stock d’actifs à acheter s’épuise et placée devant l’amélioration économique due aux réformes structurelles du gouvernement Abe.