perspectives d’investissement
Le ciel va-t-il s’éclaircir pour les actifs non cotés en 2024 ?
Banque Lombard Odier & Cie SA
Points clés
- Des premiers signes encourageants de reprise des transactions de private equity et l’ajustement des valorisations en 2023 devraient créer des opportunités de surperformance pour les meilleurs gérants
- La fin de la hausse des taux d’intérêt exercera une certaine pression sur le crédit privé, mais suite à la rapide croissance récente, nous anticipons des performances solides, des avantages en matière de diversification et des risques maîtrisés
- La baisse des valorisations sur le marché de l’immobilier suite à la remontée rapide des taux d’intérêt pourrait créer des opportunités dans les actifs en difficulté pour les fonds opportunistes. Les fonds d’infrastructure bénéficient pour leur part de tendances séculaires favorables
- Pour les clients présentant un profil de risque approprié, notre approche patrimoniale globale inclut des actifs non cotés au sein des portefeuilles dans une optique de diversification et d'amélioration des rendements.
Les taux d’intérêt élevés ajoutés à l’absence de fusions et acquisitions d’entreprises ont entraîné 18 mois difficiles pour de nombreuses catégories d’actifs non cotés. À quoi les investisseurs doivent-ils s’attendre en 2024 ?
En 2023, le private equity (capital-investissement) - qui constitue la plus grande partie du marché des actifs non cotés - a souffert. La remontée des taux d’intérêt et les incertitudes géopolitiques et macroéconomiques ont conduit à une diminution du volume des transactions et à une baisse des valorisations pour les investisseurs. Le volume a chuté à son point le plus bas en une décennie. Cette situation a également affecté la collecte de fonds, qui a atteint en 2023 son plus faible niveau depuis huit ans. Aujourd’hui, les sociétés de private equity détiennent des montants record de 2 800 milliards USD d’investissements invendus et de 2 600 milliards USD de liquidités non investies1. Il est peu probable que cette situation se corrige rapidement. Avec des valorisations plus faibles et peu de capitaux distribués, certains domaines du private equity pourraient avoir sous-performé les marchés publics l’année dernière.
L’année 2024 sera-t-elle différente ?
L’année dernière, les gestionnaires de fonds de private equity ont dû corriger à la baisse la valeur de leurs portefeuilles. Le ralentissement de la croissance et des conditions de crédit toujours serrées continueront à peser sur l’activité des entreprises, et en particulier sur l’appétit pour les grandes transactions. La collecte de fonds devrait rester compliquée en 2024. Mais l’étonnante résilience de l’économie américaine permet aussi de contenir les risques de crédit. Au second semestre, la baisse du coût du capital et les réductions des taux d’intérêt dans les marchés développés pourraient créer un environnement plus favorable. Notre scénario macroéconomique de base prévoit toujours un atterrissage en douceur de l’économie mondiale et une poursuite du recul de l’inflation.
Des signes timides de reprise se font déjà sentir dans le private equity. Selon Preqin, la valeur des transactions a augmenté de 58% au niveau mondial durant le quatrième trimestre 2023 comparativement aux trois mois précédents. Les gérants de fonds de private equity font état d’un flux d’opérations plus encourageant et d’un pipeline relativement robuste d’opportunités. Les responsables du Nasdaq et de la Bourse de New York signalent un nombre très important d’entreprises se préparant pour une cotation en Bourse au cours des derniers mois. Tous ces éléments suggèrent une potentielle augmentation de la liquidité et de l’activité dans le private equity pour 2024.
Étant donné que le capital non investi des fonds de private equity a continué à s’accumuler et que les taux d’intérêt se sont stabilisés, les attentes des vendeurs et des acheteurs devraient converger davantage, entraînant une progression du volume des transactions. Le secteur technologique - alimenté par l’innovation des entreprises dans l’intelligence artificielle, l’informatique dématérialisée et certains nouveaux marchés - fournit aussi de nouvelles opportunités.
Le secteur a également trouvé de nouvelles manières de financer des transactions et d’allouer des distributions aux investisseurs. Il s’agit notamment d’emprunter sur les flux de trésorerie des sociétés en portefeuille, de vendre des participations à des fonds secondaires ou de créer des fonds « de continuation »2 toujours dans le même objectif. Avec une pression croissante sur la distribution de liquidités, et des fonds de continuation qui forment désormais près de la moitié du marché des ventes secondaires3 , l’année pourrait être faste pour l’allocation des investisseurs à ces stratégies secondaires.
La sélection des gérants est déterminante
La baisse des valorisations dans le private equity, en particulier en ce qui concerne les fonds de capital-risque et de capital-développement, crée des opportunités pour les investisseurs qui disposent de capitaux à déployer ou qui se concentrent sur les actifs en difficulté. Selon les données du gestionnaire d’actifs Cambridge Associates, les fonds de private equity lancés pendant des années difficiles ont historiquement obtenu de bons résultats. En 2023, les levées de fonds du private equity se sont caractérisées par une concentration inhabituelle, les grands gérants bien établis se taillant la part du lion. Selon nous, cette tendance devrait se poursuivre, entraînant une consolidation du secteur et mettant en lumière l’importance de la sélection des gérants pour les investisseurs. Selon McKinsey, la différence entre les gérants les plus performants et les moins performants pour les fonds 2009-2019 était de 18 pourcent, soulignant la forte dispersion des performances.
La croissance exceptionnelle du crédit privé peut-elle se poursuivre ?
Cette année, la hausse des transactions devrait également soutenir le crédit privé, c’est-à-dire les prêts non bancaires accordés à des entreprises non cotées. L’année 2023 a été exceptionnelle pour le secteur, avec un nombre record de levée de fonds et le prêt privé le plus important jamais consenti de 5,3 milliards USD. Selon les estimations de Moody’s, les actifs sous gestion dans le secteur du crédit privé s’élèvent aujourd’hui à près de 1 300 milliards USD, soit approximativement la taille du marché mondial des obligations à haut rendement. Le retrait des banques du marché des prêts aux entreprises explique en partie cette croissance exceptionnelle. Le marché du crédit privé a également été stimulé par le souhait des investisseurs de tirer parti de la remontée des taux d’intérêt, car les taux des crédits privés sont généralement flottants et peuvent donc offrir des rendements plus élevés que les coupons des obligations cotées avec une notation comparable.
En 2024, la baisse des taux d’intérêt devrait exercer une pression sur les rendements du crédit privé. Mais l’appétit des investisseurs et des gestionnaires d’actifs pour cette classe d’actifs reste solide. La performance du crédit privé n’est pas corrélée au sentiment du marché, et peut par conséquent offrir de la stabilité et des avantages en termes de diversification.
L’essor rapide du secteur et les risques d’un ralentissement de l’économie justifient un suivi attentif face aux taux de défaillance. Ces risques paraissent cependant gérables, du fait que les prêts privés sont généralement garantis par les actifs des entreprises, tandis que les taux de défaillance restent contenus pour l’instant (voir graphique 1).
Difficultés liées à l’immobilier commercial
Depuis la pandémie, de nombreux secteurs de l’immobilier privé sont en difficulté. Les financements bancaires et les capitaux disponibles pour les transactions ont diminué dans un contexte de prudence des investisseurs et de tensions dans le secteur de l’immobilier commercial. Les valorisations pourraient encore baisser. Cependant, cette situation pourrait créer des opportunités pour les acheteurs opportunistes d’actifs en difficulté, tandis que certains secteurs (logistique, centres de données, logements pour étudiants) bénéficient d’une croissance structurelle. L’offre diminue - en particulier sur le marché des bureaux - ce qui pourrait, à long terme, se traduire par une reprise. D’ici là, les loyers indexés sur l’inflation constituent une protection contre la hausse des prix.
Dans le même temps, les fonds d’infrastructure bénéficient de puissants effets favorables séculaires. La plupart des économies développées doivent augmenter de manière significative les investissements dans leurs infrastructures, anciennes et nouvelles. Les gouvernements ne seront pas en mesure d’assumer seuls ce fardeau et le secteur privé sera un moteur essentiel de ces investissements. Les infrastructures dominent désormais la collecte d’actifs réels, car les projets d’énergie durable et d’infrastructure numérique détournent les capitaux des anciens leaders que sont le pétrole et le gaz. Les flux de trésorerie résilients générés par les infrastructures, qui dépendent moins du cycle économique, peuvent en faire un élément intéressant des portefeuilles.
Opportunités à long terme et approche patrimoniale globale
Les investisseurs en actifs non cotés doivent être conscients des risques encourus et des contraintes liées à l’immobilisation du capital durant plusieurs années. Pour les investisseurs disposant d’un horizon temporel et d’une tolérance au risque appropriés, notre approche patrimoniale globale combine les actifs publics et non cotés au sein du portefeuille, afin d’obtenir de la diversification, des rendements accrus et une volatilité plus faible. La recherche suggère que les investissements de private equity ont historiquement surperformé les marchés publics. Un constat qui se reflète dans nos propres perspectives de rendement à dix ans.
Les actifs non cotés bénéficient également d’effets favorables séculaires, notamment du fait que les banques se retirent de certaines formes de prêts et que les entreprises restent en mains privées plus longtemps. Selon Preqin, plus de la moitié des entreprises américaines dont le revenu dépasse 1 milliard USD sont des entreprises privées. Le fournisseur de données estime que le secteur des actifs non cotés connaîtra une croissance annuelle de 10% au cours des cinq prochaines années. Les capitaux privés représentent encore moins de 5% des marchés financiers mondiaux, ce qui ouvre des perspectives d’expansion significatives (voir graphique 2). Nous y voyons également des opportunités et conduisons une stratégie d’investissement pluriannuelle dans une large gamme d’actifs non cotés, en nous concentrant sur l’identification et l’accès aux gérants de fonds les plus performants.
1 Sources : Bain & Company, Standard & Poor’s
2 Une transaction de fonds de continuation est un type spécifique de transaction secondaire, qui implique que des gérants de fonds de private equity vendent une ou plusieurs entreprises de leur portefeuille à un fonds de continuation nouvellement constitué, qu’ils gèrent également, et qui a été créé dans le but d’acquérir les entreprises de leur portefeuille.
3 Source: Goldman Sachs Asset Management
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