Les vents cycliques s’essoufflent, mais le scénario structurel reste valide

L’essentiel en bref

• Dans les économies émergentes, l’ère des politiques monétaires accommodantes touche à sa fin.
• Au niveau structurel, le scénario en faveur des marchés émergents reste valide : les déséquilibres s’atténuent, la dette en monnaie étrangère diminue et les réserves de change s’accumulent.
• La sélectivité reste toutefois de mise, l’Asie, de même que la Russie, le Chili et le Pérou, affichant les fondamentaux économiques les plus robustes.

Ce sont des facteurs cycliques qui nous avaient incités, début 2016, à adopter une opinion positive sur les marchés émergents. Les prix des matières premières commençaient à se redresser de leurs niveaux extrêmement bas, à mesure que s’atténuaient les craintes d’un atterrissage brutal en Chine. Le dollar américain s’apprêtant à culminer  fin 2016, les conditions étaient réunies pour mettre en marche un cercle vertueux de stabilisation des monnaies, de baisse de l’inflation et d’assouplissement des politiques monétaires.

Deux ans plus tard, ces vents cycliques s’essoufflent. Les conditions monétaires devraient quelque peu se durcir (voir graphique IX) – sans pour autant tuer la reprise dans l’œuf.

Les caractéristiques structurelles des marchés émergents n’ont, elles, pas changé. À partir d’un pic de plus de 6% juste avant l’éclatement de la crise financière, le différentiel de croissance entre économies émergentes et développées s’est resserré à 2,4%, un taux légèrement supérieur à sa moyenne historique. Dans la foulée, l’excédent de la balance courante accumulé par le bloc émergent a été résorbé. La dette en monnaie étrangère a reculé et les réserves de change constituées par tous les marchés émergents (pas seulement la Chine) depuis le tournant du siècle réduisent considérablement leur vulnérabilité aux chocs externes.

Dans le même temps, force est de constater que les risques soulevés par la recrudescence du protectionnisme s’intensifient. Les droits de douane imposés par les Etats-Unis à la Chine pourraient avoir des répercussions sur les pays dont les chaînes d’approvisionnement sont étroitement intégrées, notamment Taïwan ou la Malaisie. Si les mesures protectionnistes américaines s’étendaient au-delà de la Chine, les conséquences pourraient être plus sérieuses car de nombreux pays asiatiques, mais également le Mexique, le Chili ou la Colombie, ont une importante valeur ajoutée dans les importations américaines.

Pour l’heure, les pays asiatiques figurent toutefois en tête de notre classement. La Chine ralentit, en raison des risques de moyen terme associés à sa dette, mais reste solide, tandis que l’Inde affiche des perspectives de croissance à long terme intéressantes à la faveur de sa population jeune. Parmi les pays émergents non asiatiques, la Russie, le Pérou et le Chili tiennent le haut du pavé grâce à leurs fondamentaux solides. Le sort du Brésil dépend de sa capacité à réformer son système de retraite, et celui du Mexique de l’issue des négociations sur l’Accord de libre-échange nord-américain (ALENA) et des élections présidentielles qui se tiendront en juillet. Enfin, la Turquie, plombée par des fondamentaux faibles et des déséquilibres profonds, constitue toujours une source d’inquiétude.