Une théorie du cycle conjoncturel dépassée ?

Par Homin Lee, Stratège macro - Asie

Aucun pays ne balaie mieux les principes de base de l’analyse du cycle conjoncturel que le Japon. Les observateurs tendent à qualifier de « récession » toute période d’un ou deux trimestres consécutifs de croissance négative du PIB réel. Or, un tel schéma de classification perd toute valeur dans le cas d’un pays comme le Japon, qui a essuyé une croissance du PIB réel négative sur 41 des 122 derniers trimestres – contre 11 seulement aux Etats-Unis. Si les « récessions » sont aussi fréquentes, vaut-il encore la peine de chercher à les détecter ou à les classifier ?

La tentation est grande de rétorquer que la performance du PIB réel du Japon est effectivement faible, en raison de facteurs démographiques bien connus. Si elle se tient dans une certaine mesure, cette justification de l’analyse conventionnelle de cycle conjoncturel est contre-productive, puisque de nombreux autres pays industrialisés vont au-devant d’une situation démographique similaire. Dès lors, pourquoi se cramponner à une méthode d’analyse qui semble vouée à l’échec ? Qui plus est, un tel contre-argument n’explique pas pourquoi la croissance trimestrielle du PIB réel a été plus volatile au Japon qu’aux Etats-Unis, malgré une dépendance relativement faible à l’égard des échanges commerciaux (17% du PIB). Pire encore, le Japon a vu le chômage reculer et les indices boursiers s’inscrire en hausse durant la « récession » de 2014 induite par la hausse de la taxe sur la valeur ajoutée. Des indicateurs qui ne peuvent en aucune manière être qualifiés de « récessionnistes ».

Un journaliste économique a décrit un jour le Japon comme un « laboratoire économique où les théories s’en vont mourir ». Pour la simple raison qu’il est en première ligne des difficultés mondiales liées au vieillissement de la population et à la déflation, le Japon a démenti les théories de nombreux observateurs extérieurs, qui pensaient pouvoir appliquer à l’Archipel une série de principes macroéconomiques et de marché valables dans d’autres pays.

Les importantes variations de la production japonaise, la stagnation du PIB nominal, la dette abyssale et les attentes déflationnistes sont imputables à la politique de la Banque du Japon (BoJ). Il faut donc accorder davantage d’importance à la longévité du cadre d’assouplissement en place qu’à la classification du cycle conjoncturel. Les mandats des plus hauts responsables de la BoJ arrivant à leur terme au printemps 2018, l’incertitude est plus marquée aujourd’hui qu’au cours des années précédentes. Logiquement, la BoJ devrait continuer de combattre la déflation, mais l’engagement politique pourrait faire défaut. Après tout, c’est le rejet des taux négatifs exprimé par le secteur bancaire qui a forcé la BoJ à adopter sa politique déroutante de contrôle de la courbe des taux l’année dernière – et à s’engager implicitement dans un « tapering » de ses achats d’obligations. Si l’ensemble de son Conseil est remplacé ou si un nouveau premier ministre vient décrier son assouplissement inefficace, la BoJ conservera-t-elle son cap ?